今年上半年基建投资累计增速（16.9%）远远高于制造业（5.5%）和房地产投资（8.5%），基建对整体投资贡献颇多。但是近期财预50号文和87号文等政策的集中出台或将对地方未来融资形成制约，因此市场对下半年基建担忧较大。
今年上半年基建投资累计增速（16.9%）远远高于制造业（5.5%）和房地产投资（8.5%），基建对整体投资贡献颇多。但是近期财预50号文和87号文等政策的集中出台或将对地方未来融资形成制约，因此市场对下半年基建担忧较大。我们财政系列的第二篇报告将从资金来源角度分析目前政策对基建融资的影响，并对下半年以及全年的基建投资进行预测。
为了更加精确地预测今年的情况，我们通过分析2015年基建相关的资金来源（统计局最新只公布到2015年），推测出2016年的各分项资金来源规模，作为预测今年情况的基础。
基建资金来源与基建投资完成额之间的相关系数达到了0.99944，据此推测2016年基建资金来源为15万亿。
根据统计局的口径，基建来源资金可以进一步划分为国家预算内资金、国内贷款、利用外资、自筹资金和其他资金等。国家预算内资金对应一般公共预算支出，根据2014年和2015年国家预算内资金占一般公共预算支出比重稳定在10.8%，估计2016年用于基建的一般公共预算资金为2.04万亿。基建占银行新增贷款投向中的20%左右，估计2016年用于基建的国内贷款为2.44万亿。其他资金占比每年变动不大，2016年估计为1.12万亿。自筹资金包括的范围比较广，主要包括城投债净融资、PPP融资、性基金支出和非标，其中城投债2016年全年净发行达到1.67万亿；PPP部分：2016年财政部和发改委PPP落地规模达到6.4万亿，根据基建项目3年左右的执行期，每年的投资额大概为2.13万亿；性基金支出：不同于市场已有的认为性基金支出中基建相关支出占比很低的观点，我们认为正常情况下性基金支出中基建相关部分占比在45%左右，2016年用于基建的性基金支出为1.98万亿；非标：剩下的部分就是来自非标的融资额，2016年用于基建的非标融资为3.61万亿。非标在基建资金来源占比中最大，除一般公共预算、性基金和其他资金外，其他资金来源都可能受地方融资政策影响。
一般公共预算和性基金支出不受政策影响，考虑到存在使用结转结余和收入超预期两块增长空间，预计两者今年或达到2.23万亿和2.96万亿。
城投债融资方面，考虑到下半年债市监管冲击出现概率不大，投资者对低评级城投债需求会上升，此外城投企业也有更大动力进行发债融资，预计今年下半年城投债净融资规模可能为0.9万亿左右。
PPP融资：目前政策层面主要针对PPP的违规行为进行规范，作为财政部力推的融资途径，PPP在清理规范之后仍将迎来大发展，预计今年PPP将为基建带来3.13万亿的资金。
国内贷款和非标：政策对国内贷款影响较小，今年贷款中非金融公司中长期贷款占比较高，预计今年表内信贷对基建的贡献资金为3.13万亿。非标方面受政策负面冲击较大，我们按照悲观估计预计今年或将停止增长，并大幅收缩10%，对基建贡献的资金为3.25万亿。
总体而言，受一般公共预算支出增长乏力、非标融资大幅减少和城投债净发行不及往年的负面冲击，今年下半年基建投资同比增速将难以继续维持前几年的较高水平，但是土地成交市场依然活跃提振性基金支出、政策的引导下PPP融资仍有较大发展空间、表内信贷对基建的支持力度不变，这些因素将部分对冲前述的负面冲击，下半年基建投资将下行至11.4%，仍然保持两位数的增长。全年来看，基建投资同比增速为13.7%，仅较去年下滑2个百分点，因此我们认为基建投资并没有那么悲观。
今年上半年固定资产投资累计增速为8.6%，投资增速维持高位对经济形成了有力的支撑。从投资的主要构成项来看，上半年基建投资累计增速（16.9%）远远高于制造业（5.5%）和房地产投资（8.5%），基建对整体投资贡献颇多。但是近期财预50号文和87号文等政策的集中出台或将对地方未来融资形成制约，因此市场对下半年基建担忧较大。我们财政系列的第二篇报告将从资金来源角度分析目前政策对基建融资的影响，并对下半年以及全年的基建投资进行预测。
资金是制约基建投资完成规模的最核心因素，基建的资金来源也比较广泛。为了更加精确地预测今年的情况，我们将通过分析2015年基建相关的资金来源（统计局最新只公布到2015年），推测出2016年的各分项资金来源规模，作为预测今年情况的基础。
基建资金来源与基建投资完成额高度相关，资金来源直接制约基建完成情况。基建行业包括交通运输、仓储和邮政业，电力燃气水的生产供应业，水利、和公共设施管理业等三个子行业，我们将这三个行业的资金来源加总作为整个基建的资金来源。我们发现，尽管基建的资金来源和投资额并不完全相等（资金来源稍小于投资额），但是两者无论是金额还是增速，走势都保持高度一致，因此资金来源直接制约基建投资完成情况。
预估2016年基建资金来源为15万亿。进一步的相关性分析显示基建资金来源与基建投资完成额之间的相关系数达到了0.99944，因此可以根据2016年的基建投资完成额推测出2016年基建资金来源为15万亿。
根据统计局的口径，基建来源资金可以进一步划分为国家预算内资金、国内贷款、利用外资、自筹资金和其他资金等，2015年上述资金来源的占比分别为15.07%、14.96%、0.17%、62.89%、6.92%，自筹资金、国家预算内资金、国内贷款是基建资金来源的前三项。从历史情况来看，国家预算内资金占比从2004年的9.85%一上行到2015年的15.07%；国内贷款份额逐年减少，从2004年的34.66%下滑到2015年的14.96%；基建资金来源对自筹资金的依赖程度大幅增加，自筹资金占比从2004年的45.87%大幅增长到2015年的62.89%；其他资金占比总体变化不大。
国家预算内资金对应一般公共预算支出，2016年估计为2.04万亿。分项来看，按照统计局的解释，国家预算包括一般公共预算、性基金预算、国有资本经营预算和社保基金预算。考虑到国有资本经营预算规模较小、社保基建预算与基建关系不大，因此国家预算内资金对应的是一般预算支出和性基金支出。但是我们认为性基金支出可能并不在其中，原因主要有两点：一是2010年的性基金管理暂行办法中就要求将性基金纳入预算内，但是国家预算内资金来源增速并没有某个年份出现异常增加；二是性基金支出主要包括国有土地出让金收入安排的支出，该支出体量较大，远高于基建国家预算内资金。所以，我们认为这里的国家预算内资金可能对应的是一般公共预算支出。根据2014年和2015年国家预算内资金占一般公共预算支出比重稳定在10.8%和2016年一般公共预算支出为18.78万亿，估计2016年用于基建的一般公共预算资金为2.04万亿。
基建占银行新增贷款投向中的20%左右，估计2016年用于基建的国内贷款为2.44万亿。国内贷款是指固定资产项目投资单位向银行及非银行金融机构借入用于固定资产投资的各种国内借款，对应的就是银行表内对基建行业的贷款。根据历史数据，新增人民币贷款中投向基建领域的占比在20%左右。我们按照2013年-2015年平均占比19%作为2016年的占比，这样就估算出2016年基建国内贷款为2.44万亿。
其他资金占比每年变动不大，2016年估计为1.12万亿。其他资金是指在报告期收到的除以上各种资金（包括后续将介绍的自筹资金）之外的用于固定资产投资的资金，包括社会集资、个人资金、无偿捐赠的资金及其他单位拨入的资金等。从历史情况来看，其他资金占整个资金来源的比重稳定在7-8%左右，我们不妨假设2016年比重为7.5%，这样就可以得到2016年其他资金总额为1.12万亿。
自筹资金包括的范围比较广。自筹资金是指固定资产投资单位在报告期收到的，由各企、事业单位筹集用于固定资产投资的资金，包括各类企事业单位的自有资金和从其他单位筹集的用于固定资产投资的资金，但不包括各类财政性资金、从各类金融机构借入资金和国外资金。自筹资金包括的范围比较广，主要包括城投债净融资、PPP融资、性基金支出和非标：
（a）城投债：2016年债券市场年底调整前城投债发行活跃，2016年全年净发行达到1.67万亿。
（b）PPP部分：根据财政部PPP中心发布的第5期季报，截止2016年底入库落地项目投资额2.2万亿，发改委主导的PPP项目规模为4.2万亿，两者合计规模达到6.4万亿。根据PPP项目一般3年左右的执行期，PPP项目每年的投资额大概为2.13万亿。
（c）性基金支出：从地方性基金支出决算表来看，近年地方性基金支出主要是投向了国有土地使用权出让金收入相关支出。如2016年地方性基金支出决算数为4.4万亿，其中国有土地使用权出让金收入相关支出3.67万亿，占比接近83%。不同于市场已有的认为性基金支出中基建相关支出占比很低的观点，我们认为其低估了国有土地使用权出让金收入相关支出中基建相关部分。通常情况下地方土地出让时一般会经过生地变为熟地过程，城投企业在整个过程中承担着拆迁和几通一平职责。截至目前，最新披露了拆迁费用支出的是2014年地方性基金支出决算表，2014年国有土地使用权出让金收入安排的支出为3.87万亿，其中和拆迁补偿支出2.02万亿。性基金支出中拆迁款费用最终支付给居民外，其余大部分应该是支付给了城投企业用于土地一级开发业务。那么城投企业收到的土地回款后，又会继续投入其他基建支出，因此我们认为性基金支出中剔除和拆迁补偿支出后的部分均可能与基建相关。换言之，2014年国有土地使用权出让金收入安排的支出中土地开发支出、城市建设支出、农村基础设施建设支出等直接与基建相关部分支出高达1.35万亿，因此基金支出中基建相关占比至少应该大于28%（1.35万亿/4.85万亿）。根据2014年数据，扣除拆迁支出部分，乐观估计性基金支出中基建相关部分占比接近58%，（4.85万亿-2.02万亿）/4.85万亿。但考虑到其中可能存在的非基建部分，我们估计正常情况下性基金支出中基建相关部分占比在45%左右，2016年用于基建的性基金支出为1.98万亿。
（d）非标：剩下的部分就是来自非标的融资额。根据预估的2016年资金来源总数分别减去2016年上述所有不同来源的预估值，我们可以得到2016年用于基建的非标融资达到3.61万亿。
不需要重复考虑地方债券融资。值得注意的是，在我们在对上述各项资金来源进行梳理并没有计算地方债券的额度。地方一般债券是为了弥补地方一般公共预算赤字的，在一般公共预算支出已经得以体现；而地方专项债券则已经在性基金支出中予以考虑，因此我们认为不需要额外计算地方债券融资的情况。
非标在基建资金来源占比中最大，除一般公共预算、性基金和其他资金外，其他资金来源都可能受地方融资政策影响。总的来看，2016年基建各项资金来源中，非标占比最大（24.04%），国内贷款（16.29%）、PPP（14.22%）、性基金支出（13.2%）、一般公共预算支出（13.62%）、城投债（11.12%）占比相差不大，基本在11%-16%之间。从各项资金的稳定性来看，一般公共预算支出与的税收情况密切相关，性基金支出与房地产市场联系较为紧密，地方融资政策对两者的影响均较小。但是其他资金来源或多或少都会受到政策层面的影响，因此我们在评估实际影响前会对地方融资政策情况进行简单的梳理。
分税制带来地方财权和事权的不对称。以后，我国经济步入高速发展期，但是经济的腾飞并没有带来国家财力的同步增长，财政收入在P的比重从1979年的28.4%逐步下降到1993年的12.6%，与此同时，中央财政收入占全国财政收入的比重由1979年的46.8%逐步下降为1993年的31.6%，中央财政的收支必须依靠地方财政的收入上解才能平衡。为了解决财政收入下滑和中央在财政分配上的弱势地位，1994年开始国家实行分税制，中央的财政收入迅速提高，事权有所下移，这就造成地方财权和事权的不对称，地方在推动地方发展时财力捉襟见肘。
为解决地方基建发展融资问题，地方融资平台快速发展，地方隐含着巨大的债务风险。地方为了推动地方经济发展，在自身财力有限的情况下不得不选择借钱，但受限于旧预算法中关于地方不得直接举债的，城投模式开始在全国大规模应用。地方出资设立的城投企业通过大量借贷、发债等满足地方基建需求，地方也由此承担了巨大的债务风险。
为了化解地方债务危机，中央多次出台政策对城投等地方融资平台进行规范管理，但线月发布的《国务院关于加强地方债务管理的意见》（43号文）。43号文对地方融资“修明渠、堵暗道”，其中“修明渠”是指新预算法（2015年1月1日施行）赋予地方发行地方债券的权限，同时大力推广使用与社会资本合作模式。“堵暗道”包括：剥离融资平台融资职能，融资平台公司不得新增债务；加强或有债务监管，地方新发生或有债务，要严格限定在依法的范围内，并根据合同依法承担相关责任。对于之前地方融资平台存量的债务，需要根据审计署债务甄别的结果承担相应的义务。因此，从43号文以后，除了之前甄别出地方负有责任的存量债务和地方债券外，地方对其他债务并不负有偿付义务。
（a）引导基金大行其道。43号文之后，传统的融资渠道受到一定，因此地方融资转向引导基金等新的融资渠道。引导基金是指由出资，并吸引有关地方、金融、投资机构和社会资本，不以营利为目的，以股权或债权等方式投资于创业风险投资机构或新设创业风险投资基金，以支持创业企业发展的专项资金。但是在实际运作中存在向其他出资人承诺投资本金不受损失，承诺最低收益，这种“明股实债”的做法无形中增加了地方的债务偿付风险，也与43号文直接冲突。
（b）违规使用购买服务。按照《采购法》，采购包括货物、工程和服务等三种类型。其中货物是指各种形态和种类的物品，包括原材料、燃料、设备、产品等；工程是指建设工程，包括建筑物的新建、改建、扩建、装修、拆除、修缮等；服务是指除货物和工程以外的其他采购对象。工程购买以公开招标为主，整个流程较为繁琐，而货物或者服务购买在六种特殊情况下可以采用邀请招标或竞争性谈判方式，整个过程就相对灵活。服务购买相对工程购买的优势使得地方将部分本来应该适用于工程购买的基建项目包装成购买服务，以此加快基建的推动速度，并且在实际执行中同样存在出具函等违规行为。
为打击个别地区违法违规举债行为，近期财政部发布的50号文和87号文进一步明确了地方融资相关要求，具体内容如下：
4月26日财政部发布《关于进一步规范地方举债融资行为的通知》（50号文）规范地方举债融资行为：（1）组织地方及其部门融资行为摸底排查，2017年7月31日前全面改正不规范融资行为，对逾期不改正或改正不到位的依法依规追究相关责任人的责任；（2）地方不得将公益性资产、储备土地注入融资平台公司，不得承诺将储备土地预期出让收入作为融资平台公司偿债资金来源，金融机构不得要求或接受地方及其所属部门以函等任何形式；（3）不得以借贷资金出资设立各类投资基金，严禁地方利用PPP、出资的各类投资基金等方式违法违规变相举债，不得以任何方式承诺回购社会资本方的投资本金和最低收益，不得对有限合伙制基金等任何股权投资方式额外附加条款变相举债。
5月28日财政部发布《关于地方以购买服务名义违法违规融资的通知》（87号文）明确购买服务的方向、实施范围、预算管理、信息公开等事项，严禁以购买服务名义违法违规举债：（1）了购买服务的负面清单，严禁将铁、公、机场、通讯、水电煤气，以及教育、科技、医疗卫生、文化、体育等领域的基础设施建设，同时严禁将建设工程与服务打包，金融机构、融资租赁公司等非金融机构提供的融资行为纳入购买服务范围；（2）购买服务要先有预算、后购买服务，年度预算未安排资金的，不得实施购买服务；（3）严禁利用或虚构购买服务合同违法违规融资；（4）组织全面摸底排查本地区购买服务情况，并将排查和整改结果于2017年10月底前报送财政部。
除了上述财政部发布的类的条文外，5月底中央发布的《国务院关于开展第四次大督查的通知》中提及稳妥推进地方存量债务置换，降低债务成本，查处违法违规融资，严控“明股实债”等变相举债行为情况，各地区、各部门需于2017年7月5日前将自查情况报告报国务院，并在全面自查基础上，国务院将于2017年7月中旬派出督查组，选择重要经济指标排名相对靠后、重点工作任务进度相对滞后、有关问题相对集中的部分地区进行实地督查。相比去年的全国第三次大督查，今年的第四次大督查首次将查处地方违法违规融资作为督查重点，并且今年明确将工作进度慢、问题突出的地区作为督查重点区域，对于地方违规举债将会产生更大的力。
87号文主要针对的是购买服务进行规范，我们认为其负面冲击影响有限。首先，违规的购买服务规模本身不大。根据财政部公布的数据，2015年全国采购规模为21070.5亿，其中服务类采购额为3343.9亿，考虑到其中还有大量合规的购买服务，违规的规模本身不会太大。更进一步，2015年基建总投资为15.2万亿，违规采购规模占比较低，因此影响面也不大。其次，文件本身留有棚户区、易地扶贫项目的口子。87号文中“、国务院统一部署的棚户区、易地扶贫搬迁工作中涉及的购买服务事项，按关执行”，棚户区和易地扶贫项目被排除在外，这也为地方未来实际操作留下了空间。
50号文不允许地方违规出具函，我们认为对银行表内贷款压力不大。首先，项目本身资质是放贷的核心因素。银行内部本身针对项目有一套风控系统，对地方融资平台的筛选条件较为严苛，函可能为项目加分，但并不是决定放款的核心因素。其次，函不具备法律效力，只是心里安慰。43号文早就明确地方不承担地方融资平台的新增债务义务，一旦未来融资平台出现偿债风险，即便在有函的情况下，地方从法律上讲并没有还款义务，函更多只是一个心理安慰。最后，从投向上讲，基建相关行业是银行的优质资产。2015年交通运输仓储和邮政业，电力热力的生产和供应业，水利和公共设施管理业等基建的三个子行业不良贷款率分别为0.58%、0.37%、0.12%，远低于商业银行整体1.67%的不良贷款率，投向基建相关行业贷款是商业银行的优质资产。但是，50号文对资质较差、只能通过非标放款的项目负面冲击较大。
50号文、87号文自四五月份发布以来，市场对其负面影响担忧较大，甚至部分观点认为下半年基建增速只有个位数。考虑到目前投资增速维持在较高水平主要依靠基建投资的高增速支撑，下半年基建增速一旦超预期大幅下滑会带动投资回落，因此经济基本面的失速下滑的风险就会急剧增加。那么下半年基建投资增速究竟会下滑到何种程度呢？下文我们将评估政策因素对基建各分项资金来源的影响，将各项评估结果汇总后得到下半年以及全年的基建增速。
（1）一般公共预算支出和性基金支出不受政策影响，预计2017年分别为2.23万亿、2.96万亿
使用结转结余将为2017年财政支出提供增长空间。一般公共预算支出与性基金支出等预算内支出不受政策影响。我们在之前的《下半年财政支出空间有多大？》财政系列专题中对今年的支出空间进行了预测，与预算支出相比，我们认为实际支出可能有使用结转结余和收入超预期两块增长空间。使用结转结余方面，2015年和2016年之所以在一般公共预算收入增速下滑的背景下，一般公共预算支出仍能保持较高增速，地方一般公共预算结转结余的消耗功不可没。考虑到近两年消耗节奏，我们预计今年很有可能将2016年底剩余的3479.7亿地方结转结余全部用完；性基金方面，我们预计今年使用的上一年地方性基金结转资金大概在2000亿左右。
今年预算内实际收入大概率超出预算收入，是预算内实际支出的另一个增长空间。展望下半年，房地产等需求将有所回落，但低能级（除一二线以外）城市房地产依然维持较好状态、汽车也在步入逐步回暖通道，因此我们预计工业增速的下滑幅度有限。近期大商品的暴涨或对冲PPI的下行趋势，甚至PPI可能再度回升。综合来看，我们认为下半年一般公共预算收入增速依然不差，预计小幅下滑至10%；土地出让方面，一线城市目前库存水平较低，预计未来会加大土地供应，低能级城市销售向好趋好保持的背景下，土地市场回落空间有限，因此我们保守估计下半年性基金收入增速会回落到15%。经过计算，今年这两项收入预测值和预算值之差分别为7117.9和8320.9亿，这也是实际支出超出预算值的空间。
预计今年用于基建的一般公共预算、性基金支出为2.23万亿、2.96万亿。将上述增长空间考虑之后，今年一般公共预算和性基金支出分别为20.55万亿和6.58万亿。下半年一般预算支出同比增速仍将下滑到3.4%，低于上半年的15.8%和去年全年的6.4%。然而与此同时，下半年全国性基金支出增速同比增速则大幅增长到50%。按照2014年、2015年一般公共预算支出投向基建的比重稳定在10.8%和前述估计的正常情况下性基金支出中基建相关部分占比在45%左右，今年投向基建的一般公共预算、性基金支出分别为2.23万亿和2.96万亿。
前几年流动性泛滥下债市连续走牛，产信用风险事件逐步，城投债票面利率不低，使得城投债在一二级市场需求很旺。对城投企业而言，城投企业财务费用度低，能早发债获得资金是，因此前两三年城投债发行节奏明显加快，根据我们的统计，2015年和2016年城投债净融资分别达到1.2万亿和1.67万亿。然而去年底以来债市持续调整，信用债一级市场持续低迷，今年上半年城投债净融资0.06万亿，和2015年和2016年同期0.4万亿和0.96万亿相比明显下滑；但6-7月债市迎来短暂性回暖，城投债尤其是低评级城投债一级发行明显回暖，7月低评级城投债在城投债中发行占比较6月底明显上升13个百分点。
今年上半年城投债净融资0.06万亿，那么下半年城投债发行情况如何？我们认为需要结合下半年整个债市和城投债需求等方面综合分析：
首先，下半年投资者对低评级城投债需求会上升。下半年利率债机会不大，投资者将更多依赖信用债的套息，但信用资质也不会过于下沉。从6-7月债市回暖期间二级市场表现来看，投资者更加青睐低评级城投债和业绩改善明显的强周期产，而且城投债信用利差收窄幅度大于产表明城投债回暖好于产。因此我们认为，下半年投资者对低评级城投债的套息更加依赖，将会提升下半年城投债的一级需求。
其次，下半年监管冲击出现概率不大，城投企业有动力进行发债融资。上半年对债市最大的利空是4月银监会等部委出台的多项针对同业链条和监管套利的监管文件，使得债券收益率快速上升，直接导致一级市场低迷。展望下半年，类似4月的监管冲击出现概率不大，一级发行也将会继续恢复。换言之，上半年有些时候是城投企业发不出来债，下半年只要能发的出来，城投企业还是有动力去发债进行基建融资，毕竟城投企业对利息成本度不高。
整体而言，考虑到下半年债市监管冲击出现概率不大，投资者对低评级城投债需求会上升，此外城投企业也有更大动力进行发债融资，因此我们对下半年城投债一级发行净融资相对乐观些。2015年下半年和2016年下半年城投债净融资分别为0.76万亿和0.71万亿，叠加上半年调整期间积累的发债需求，我们认为今年下半年城投债净融资规模可能为0.9万亿左右。
50号文对PPP融资会产生一定负面影响，但作为被中央鼓励的融资途径，今年仍将迎来大发展。50号文中针对PPP项目提出“严禁地方利用PPP等方式变相举债”、“地方及其所属部门参与PPP项目，不得以任何方式承诺回购社会资本方的投资本金”。我们认为，政策层面主要还是针对PPP的违规行为进行规范，作为财政部力推的融资途径，PPP在清理规范之后仍将迎来大发展。
预计今年PPP将为基建带来3.13万亿的资金。我们曾经在此前的《PPP助力未来基建投资》大数据看宏观系列报告中对下半年的财政部PPP落地项目进行了预测，在政策层面的引导下，之前PPP落地规模乐观估计的逻辑仍然成立，预计今年年底落地规模将达到4.6亿。此外，发改委PPP项目年底落地规模预计为4.8万亿，考虑3年的建设周期，预计今年PPP将为基建带来3.13万亿的资金。
政策对国内贷款影响较小，但对非标融资冲击较大。国内贷款即表内信贷，银行给融资平台的表内贷款主要是针对信用资质相对较好的平台公司，这类贷款相对优质，并且因为是表内资产，银行对其审查要求较高，出具函等违规行为较少，因此受87号文的负面影响较小。小部分针对融资平台的贷款可能违规走了购买服务途径，容易受到50号文的负面冲击，但我们认为购买服务本身规模较小、50号文留有口子、基建相关行业仍然是银行的优质资产，因此这部分贷款受负面影响相对可控。相比之下，对接融资平台的信托等非标主要是针对区域财力较弱的区县级平台公司，业务操作层面，放款可能对的违规承诺等更加依赖，地方出具、通过购买服务等违规操作可能更多，银行可能针对这部分项目采取谨慎态度，预计这部分融资的增长速度或将放缓。
预计今年表内信贷、非标对基建的贡献金额分别为3.13万亿、3.25万亿。落实到预测上，这几年金融机构贷款余额增速保持在14%左右，据此估算出2017年底贷款余额总计为121.53万亿，则2017年新增信贷为14.92万亿。今年上半年非金融公司中长期贷款占比为52.82%，较前几年20%-40%的平均水平大幅提升，考虑到下半年房地产市场或将小幅下滑，房贷需求下行的背景下非金融公司中长期贷款高占比预计仍能维持。非金融公司中长期贷款很大部分投向了基建行业，因此我们预计今年新增信贷投向基建行业的比重或从前几年平均19%小幅上行到21%，则表内信贷对基建的贡献资金为3.13万亿。非标方面受政策负面冲击较大，我们按照悲观估计预计今年或将停止增长，并大幅收缩10%，对基建贡献的资金为3.25万亿。
其他资金占比较小，并且每年变化不大。我们按照去年的增速推导出今年资金规模将达到1.44万亿。
下半年基建增速下滑幅度可控，全年增速水平没有那么悲观。将上述资金来源汇总后可以计算出今年基建资金来源总规模为17.05万亿，再根据基建投资额和资金来源拟合的线性关系，今年基建的投资额为17.28万亿。
总体而言，受一般公共预算支出增长乏力、非标融资大幅减少和城投债净发行不及往年的负面冲击，今年下半年基建投资同比增速将难以继续维持前几年的较高水平，但是土地成交市场依然活跃提振性基金支出、政策的引导下PPP融资仍有较大发展空间、表内信贷对基建的支持力度不变，这些因素将部分对冲前述的负面冲击，下半年基建投资将下行至11.4%，仍然保持两位数的增长。全年来看，基建投资同比增速为13.7%，仅较去年下滑2个百分点，因此我们认为基建投资并没有那么悲观。
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